4月23日文章《回归常识进行投资》发布后，一位朋友分享了他对加密生态的几点看法。其中不少观点很有启发性，值得放在更大的市场周期中重新审视。
他提到：“某种程度，我感觉这个行业前几轮牛市的上涨，纯粹就是不断炒作叙事 + 池子太小，随便进入点资金就会暴涨，直接把大部分人涨服。”
这个概括相当准确。
需要补充的是，前几轮牛市里，加密生态确实出现过不少有代表性的创新。无论是 ICO、DeFi，还是 NFT，在行业发展史上都留下了清晰印记，这一点不应被否认。
但如果只靠这些创新本身，显然不足以支撑我们曾经见过的那种极端狂热。原因也不难理解：即便是这些创新中诞生的一些经典项目，放到现金流、商业质量和传统优质企业的对比框架下，依然存在明显差距。进一步看，当市场试图用现金流逻辑去评估部分价值承载能力有限的治理代币时，往往也会发现其价格并不低。
那么，这种夸张的暴涨现象，是否只存在于加密生态？
并不是。
即便是常被投资者低估的 A 股市场，也曾上演过类似情形。
在 1991 年到 1993 年第一次 A 股大牛市中，上证指数从最低 127 点，在短短两年内上涨至最高 1558 点，累计涨幅达到 12 倍。
这一涨幅并不逊色于比特币在最近两轮周期中，即 2019 ~ 2021 年、2022 ~ 2024 年行情内的表现。
更值得注意的是，这里说的还是指数涨幅。
虽然我没有查到当年部分极端个股的具体涨幅，但只要结合当时的市场环境，大致也能想象，个股层面的表现很可能更加夸张。
换句话说，那个年代的市场，大概率也讲出了并不逊色于比特币、同样充满“想象空间”的故事。
由此可见，市场的情绪扩张和叙事驱动，并不是新鲜事。
不过，加密生态和 A 股之间仍然存在一个明显差异。
A 股诞生之初，所面对的只是改革开放进程中的中国内地市场。
那个阶段的市场规模和体量都相对有限。即便如此，依然足以吹起巨大的泡沫。
历史或许不会简单重复，但常常押着相似的韵脚。
他还提到：“不管他是不是区块链，这个故事早期一定有极大的财富效应，不管他能不能产生真实价值，一直持续，直到游戏讲不下去。
或者说这个特性并不是区块链行业的。而是区块链正好符合了这个更本质的金融市场特征。”
这段话其实很好地概括了许多金融市场在早期阶段的共性。既然连 A 股早期都能走出这样的路径，那么加密生态出现类似泡沫，也就并不令人意外。
因此，我们今天在加密市场看到的泡沫，并非特殊现象，也不是例外事件。
既然不特殊，也不例外，那么泡沫终究会破裂，价格终究会向基本面和常识回归。
他进一步总结：“他早期一定会有很多赌客来，100%的，因为池子小。
但是池子一旦大了，这个玩法100%不可持续。
从这个角度讲，pump就是一个微缩版本的区块链行业，他的兴起和逐渐沉寂，完全就是区块链截止到目前的发展史。”
这段话点出了一个关键问题：
单纯依赖投机和博弈的玩法，不可能长期推动整个生态持续向前。
它有价值的地方在于，用 pump.fun 这样一个在本轮行情中快速崛起的应用，较为形象地呈现了从情绪点燃、流量聚集，到热度退潮、模式承压的完整过程，也进一步说明这类玩法很难长期维系。
写到这里，我更想强调的是：
我始终看好加密生态的长期发展前景。
但看好，并不意味着可以回避它当下面临的现实问题；更不意味着要把这些问题包装成“正常现象”，或者误以为它们可以永远被忽略、被例外对待。
只有正视这些问题，回归常识、回归基本逻辑，才有可能以更理性的方式理解这个行业，并用更健康的框架去评估和参与生态中的项目。对于波动性较高的加密资产市场而言，保持独立判断和风险意识，始终是不可回避的一环。
