如果你仍对山寨币行情抱有较高期待，那么这组数据或许会明显压缩这种想象空间。
根据 @cgrogan 创建的 Dune 面板统计，加密代币种类数量已从 2022 年的 340 多万增长至 2025 年的 3900 多万。仅 2023 年和 2024 年，加密市场分别新增了超过 1870 万种和 1009 万种代币。
从结果看，加密市场早已演变成一个高度工业化的「发币工厂」。相较于持续出现的新叙事和新模式，真正具有范式意义的创新并不多见，取而代之的是不断翻新的发币玩法与高频投机场景。
所谓公平发行和一夜暴富叙事的另一面，是极低的作恶成本，以及大量普通用户在高波动和高信息不对称环境中承受损失。在长期的 PvP 博弈中，包括用户在内的重要参与者，都被迫学习如何成为更现实的短期主义者。
离场，还是等待转机
昨日，加密货币恐慌与贪婪指数降至 10，创下 2022 年 6 月以来新低。@ZKSgu 对 Crypto 所谓外部性的说法提出反驳，直言「场内的人都快留不住了」。
与此同时，交易所与 VC 作为本轮周期中最受争议的两类参与方，也在寻找退出路径，或被动面对出清压力。
老牌加密衍生品交易所 BitMEX 正在寻求出售。据知情人士向 ChainCatcher 透露，最大加密期权交易所 Deribit 或已完成并购协议，并购金额可能高达 50 亿美元。
并购并不只发生在交易所层面。RootData 数据显示，2025 年前两个月，加密行业已出现 20 多起并购事件，月均并购数量超过 10 起。
大量 VC 机构同样面临淘汰压力。YettaS 在 Consensus HK 上的一个直观感受是，VC 普遍承压：有的募不到下一期资金，有的团队人员大幅流失，有的转向战略投资不再独立下注，甚至还有机构考虑通过发行 Meme 方式募资。
投资人 @26x14eth 也开始呼吁年轻人，不要把最宝贵的时间全部投向币圈淘金。如果有机会，也应考虑去 AI、机器人等更具成长性的行业实习。在他看来，当下已经不是 2017 至 2021 年那个普遍容易赚钱的阶段，时间本身反而成为更稀缺的资源。
不过，也有人选择继续等待转机。加密 KOL @cmdefi 的判断相对没那么悲观。他认为，现在的市场状态有些类似 2018 至 2019 年，彼时 ICO 泡沫破裂后，市场同样充满失望情绪，外界普遍认为这个行业缺乏希望、骗 局横行。
他的观点是，2020 年随后迎来了 DeFi Summer。当投机资金降温后，市场会重新把注意力放回应用和创新本身。也正因如此，他主张继续留在牌桌上，等待新周期中的结构性变化。
流水线造币，正在持续「吸血」
对很多市场参与者来说，这一轮牛市的难度确实极高。
行业中几乎很难看到真正令人惊喜的建设成果。从川普相关名人币带动的「收割」热潮，到 Pi 币登陆头部交易平台，再到近期 Safe 遭遇黑 客 攻 击，市场不断被提醒：加密系统并没有想象中稳固，部分环节甚至相当脆弱。
海外 KOL @sherlock 绘制的加密生态现状图之所以引发共鸣，也正是因为它触及了行业现实：建设并不牢固，但围绕利益分配形成的复杂集团却无处不在。
而在这一轮市场中，赚钱也明显变得更难了。
对于经历过上一轮牛市的玩家而言，这种落差尤其明显。上一轮制造财富神话的平台，如今在很多人眼中已经变成项目方与土狗币大户的出货场，所谓 alpha 往往在上所时就接近阶段高点。Presto Research 统计显示，2025 年首月在币安上线的代币，100% 跌幅都超过了 70%。
即便是持有市值前 20 代币的 beta 型长期持有者，也没有得到应有回报。自 2024 年 7 月以来，市值前 20 的代币普遍下跌超过 60%。而一度活跃的撸毛群体也在感叹，即便不断提高效率、持续内卷，最终仍可能被反向收割。
看似更公平的链上 PvP，同样留下了一地鸡毛。
截至 2 月 26 日，Pump.fun 平台累计发行的代币数量已超过 810 万个。其中，市值超过 1 亿美元的 Meme 币仅约 32 个，市值超过 1000 万美元的也只有 154 个。经历 Libra 等名人币争议事件后，链上 PvP 的热度也在明显降温。
当市场缺乏真实建设，多数参与者又难以获得正向回报时，一个关键问题自然会出现：资金最终流向了哪里？
Conflux 联创元杰给出的判断，是这些财富最终大多流向了「流水线发币」体系中的各类利益相关方，真正受益者只是少数人。
他在推特上表示，「发币工厂」里的利益角色并不只包括 VC，还包括连续创业者、做市商、KOL Agency、工作室、大户与交易所，已经形成一整套完整的产业流水线，持续从行业和普通用户身上抽取价值。
在当前的加密市场中，造币和卖币，已经成为最重要、也最成熟的商业模式之一。
在元杰看来，这种「发币工厂」模式中的核心财富创造环节，主要集中在筹 码分配和上所两个节点，而其典型路径大致如下：
寻找具备核心圈层背书的创始人，或具有巨大传播影响力的 Meme 领袖，以便获得低价筹 码；
包装吸引人的叙事，并通过 TVL、链上数据、节点规模等人造指标强化市场预期；
与 KOL 集团进行利益绑定，通过社交平台完成集中式推广；
争取影响上所的关键决策资源，推动项目完成临门一脚；
在上线交易所后，借助做市商开始集中出货，再复制同样流程进入下一个项目。
一位同时参与 Web2 与 Web3 投资的人士也向 ChainCatcher 表示，由于很多项目并不需要重研发投入，团队规模也可以控制得很小，只要能完成上币、完成变现，项目即便质量有限也很难真正被市场淘汰。这意味着市场筛选机制正在失效，垃圾项目和垃圾代币持续累积。
当普通用户开始对项目方与 VC 联手构建的「叙事」失去信任后，更加直接粗暴的 Meme 造币模式迅速登场。底层方法论并没有根本变化，只是参与分配的主体发生了变化，VC 不再是唯一主角。
而所谓低门槛、公平发币的另一面，依旧是极低的作恶成本。Primitive Crypto 投资合伙人 @YettaSing 认为，Meme 模式本质上是一个比 VC 模式更暗黑的链上环境。由于缺少产品与技术支撑，「绝对公平」往往只是包装用语。Libra 等名人币事件，也让 Meme 叙事最后一层遮羞布被揭开。
行业变革，第一枪该打向谁
随着财富效应持续失灵，行业内部关于反思、追责与改革的讨论开始集中爆发。
近期，舆论再次把矛头指向撸毛工作室。加密 KOL @mscryptojiayi 认为，山寨币长期走弱，需要追溯到「贿赂制度」盛行的起点，在她看来，行业改革的第一枪应当先指向撸毛工作室。
她的逻辑是，工作室与项目方之间存在某种程度的「合谋」，共同制造了行业的「虚假繁荣」。这一机制不仅稀释了普通用户的预期收益，也削弱了用户对项目的长期认同，使社区从价值共同体退化成以利益交换为核心的市场，同时为后续二级市场抛压埋下隐患。
她还进一步批评称，部分毫无底线的工作室甚至会与欺诈项目协同操作，形成老鼠仓，误导交易所与用户，进一步破坏行业秩序。
不过，空投赛道 KOL 冰蛙 @Ice_Frog666666 对此提出了不同意见。他认为，「虚假繁荣」更像是行业扭曲发展的结果，而不是根源。工作室并不是最大的既得利益者，也不是规则制定者。如果改革无法触及最核心的利益群体和规则设计者，那么效果注定有限。
除了撸毛工作室外，本轮牛市中，VC 与 CEX 也被广泛视为和项目方共同分享利益的核心力量，多次成为舆论攻击对象。
在香港共识大会期间，针对垃圾币泛滥的现象，一位 Crypto VC 甚至直言，「90% 的 VC 应该关门」。
VC 币模式的兴起，本身也是在 ICO 时期骗 局过多的背景下形成的。由于早期市场缺少筛选机制，VC 的背书与筛选曾一度被散户视为风险过滤器。
但如今，这种信任已经明显削弱。很多散户认为，VC 能以更低成本获取筹 码，并且具备更强信息优势，最终可能与项目方形成协同，在代币流通后向二级市场集中倾销。
本轮周期中，大量 VC 币呈现出高估值、低流通的结构特征，「上所即砸盘」也因此成为引发社区不满的重要原因。
何一在去年的 AMA 中回应上币争议时也曾表示，「部分 VC 确实是导致价格虚高的核心原因。」
而最终承受损失的，往往仍是普通散户。
交易所作为财富分配链条中最关键的一环，自然也持续遭到市场质疑。
近一年以来，币安、Coinbase 等主流中心化交易平台频繁卷入上币争议。Moonrock Capital CEO Simon 曾将 CEX 高昂的上币成本视为项目方难以承受、市场流动性持续失血的重要原因之一。
尽管何一随后否认了所谓「天价上币费」的说法，但 CEX 的上币机制、围绕关系网络形成的内幕交易质疑等问题，始终被认为是垃圾项目得以上所并完成收割的重要诱因之一。
何一虽然多次强调币安拥有透明且复杂的上币流程，但近期 BNB 链上的 Meme 项目 TST 快速上线后随即砸盘，甚至连赵长鹏也开始公开质疑币安的上币问题。
不只是交易所和 VC，在整条「发币工厂」产业链上，几乎所有收益方都可能被纳入被反思对象。加密 KOL @CyberPhilos 认为，Crypto 世界的三大蛀虫除了 CEX，还包括 KOL Agency 与做市商。
一种较为普遍的看法是，这轮牛市中的关键参与方都表现出明显的路径依赖，在缺乏原生创新、且没有新的外部流动性持续进入的前提下，既有机制开始全面失效。但问题在于，这是结果还是原因？为何链条上的每一方都可能成为被指责的对象？
海外 KOL Murtaza 在反思时提出一个更根本的问题：财富的到来远远早于实用性的形成，这并不是一个会随着时间自然修复的小偏差，而是对技术兑现自身潜力构成的深层威胁。
Murtaza 指出，全球加密货币行业总市值已超过 2 万亿美元。按照通常规律，如此规模的行业往往是在已经创造出明确社会价值之后才逐步形成的，而加密行业的发展顺序显然并不完全相同。
Cypher Capital 联创 Bill 与 Nothing Research 合伙人 @0x_Todd 在反思 VC 和交易所困境时，也表达了相近观点。
Bill 表示，Web3 风投与 Web2 风投遵循的是两套不同逻辑。前者更强调「尽早成名」，快速财富创造机制会驱动创始人不断追逐热点、强化营销，并尽快推动项目上线交易平台。
在 Bill 看来，Web3 实际上需要更多「耐心资本」——也就是更接近 Web2 风格、愿意支持创始人在主要市场建立长期价值的资金。只有这样，团队才能把注意力更多放在产品开发上，而不是过早考虑变现路径。
@0x_Todd 则认为，CEX 的上币困境，某种程度上也源于项目方财富兑现过早。与传统 Web2 市场中的上市公募相比，很多 Crypto 协议享受了类似上市所带来的好处，例如投资人退出、员工激励兑现，但并没有承担传统上市公司应承担的约束和义务。
此外，加密监管缺位也是问题的重要组成部分。@0x_Todd 表示，之所以「贿、假、刷、骗」等手段层出不穷，一个关键原因在于相关行为往往缺少足够清晰和有效的惩罚机制。
当前，加密市场的恐慌情绪已经来到一个极端位置。尽管行业内部持续进行问责与反思，但各方仍处于集体困局之中。这个行业是否真的能够完成深度出清，并迎来更健康的重建阶段，眼下仍有较大不确定性。加密资产波动较高，用户在参与相关市场与项目时，也需关注潜在风险。
代币和加密货币的区别
代币与加密货币的区别，主要体现在定义、用途以及运行机制上。
