稳定币发行商 Circle 将于 8 月 5 日美股盘前公布新一季财报。财报发布前夕，华尔街对其估值与增长前景的分歧已明显升温。摩根士丹利分析师 James Faucette 将目标价从 106 美元大幅下调至 38 美元，核心理由是 USDC 流通量自 2025 年第三季度以来增长停滞，储备收入扩张空间或已接近上限；TD Cowen 则在首次覆盖中给予 82 美元目标价和“买入”评级，认为 RWA 代币化与 Arc 网络有望打开新的成长曲线。
在 CLARITY 法案推进受阻的背景下，监管不确定性也在影响市场对 Circle 的预期。围绕这家稳定币龙头的价值锚点，市场正在重新定价。
从更深层次看，当前争议的核心并不只是单季业绩，而是 Circle 应被视为一家依赖 USDC 扩张的稳定币发行商，还是一家正在向数字金融基础设施平台演进的公司。
机构观点分化：大摩下调评级，TD Cowen 首次覆盖看多
8 月 3 日，摩根士丹利（下文简称“大摩”）将 Circle 评级从“持股观望”（Equal Weight）下调至“减持”（Underweight），并将目标价由 106 美元下调至 38 美元。
与之相对，TD Cowen 首次覆盖 Circle，给予“买入”（Buy）评级，并将目标价设定为 82 美元。
两家机构对 Circle 给出完全不同的判断，背后反映的是对其商业模式演变路径的不同理解。
大摩观点：USDC 增长放缓，储备收入面临压力
给出“减持”评级的大摩分析师为 James Faucette。在 TipRanks 上，Faucette 获得四星评级（满分五星）。尽管其过去两年平均回报率为 3.1%，但判断胜率达到 60%。
Faucette 的核心逻辑集中在 Circle 现阶段的收入结构。
在他看来，市场可能高估了 USDC 后续增长空间，而稳定币应用扩展的实际推进速度也低于此前预期。自 2025 年第三季度以来，USDC 流通规模并未继续扩张；与此同时，除汇款和与稳定币相关的银行卡消费场景外，USDC 仍未出现大规模新增应用。
在这一框架下，Circle 最核心的收入来源——储备收入——可能承压。当前，Circle 的主要收入仍高度依赖 USDC 储备资产配置于现金及短期美国国债等资产所产生的利息收益，因此 USDC 流通量增长通常被视为其盈利扩张的重要驱动力。
Faucette 认为，若 USDC 规模增长继续放缓，Circle 的收入结构未来可能更多转向利润率相对更低的交易收入。基于这一判断，他预计 Circle 后续盈利表现可能低于市场预期，并认为现有估值已计入过高增长预期。
与 Faucette 立场相近的还有瑞穗证券分析师 Dan Dolev。Dolev 在 TipRanks 上的评级为 4.5 星，高于 Faucette。其在上周五对 Circle 给予“持有”（Hold）评级，并将目标价从 50 美元下调至 45 美元。
TD Cowen 观点：平台化转型或重塑估值逻辑
TD Cowen 方面，给出“买入”评级的分析师为 Bryan C. Bergin。不过在 TipRanks 上，Bergin 的个人战绩评级仅为半颗星，历史平均回报率为 -3.4%，判断胜率为 43%。
Bergin 的判断则更偏向长期平台化叙事。他认为，市场当前可能低估了 Circle 从稳定币发行商向更广泛金融基础设施平台转型的潜力。
在其分析框架中，Circle 的未来价值不应仅由 USDC 流通规模决定，更取决于其是否能够围绕稳定币构建更完整的金融服务体系，包括支付、资金管理、现实世界资产（RWA）代币化、开发者服务以及区块链基础设施等业务。
Bergin 预计，到 2030 年 USDC 流通量有望维持约 31% 的年复合增长率。同时，基于手续费的收入增长速度可能明显快于传统储备收入。此外，Circle 正在推进的 Arc 网络也被视为潜在增长变量，未来或进一步提升其在数字金融基础设施领域的影响力。
监管变量仍在：CLARITY 法案进展影响市场预期
除公司自身商业模式之外，监管进展也是当前影响 Circle 市场预期的重要变量。
此前，市场普遍将 CLARITY Act 视为稳定币行业进一步发展的关键催化因素。若法案最终落地，稳定币发行、交易及相关金融服务有望获得更清晰的监管框架，从而降低机构采用稳定币时面临的合规不确定性。
不过，就目前情况来看，CLARITY Act 的推进并不顺利。距离参议院夏季休会仅剩最后几个工作日，市场对其短期内完成推进的预期已经明显回落。
如果该法案继续延后，市场可能重新评估稳定币行业的商业化节奏，以及 Circle 未来增长预期。因此，在财报披露前，CLARITY 法案的不确定性也成为压制 CRCL 市场情绪的重要因素之一。
财报前瞻：市场等待 Circle 回应增长与估值争议
整体来看，华尔街对 Circle 的分歧并不主要来自短期财务数据，而是来自对其未来定位的不同判断。看空者关注的是，在 USDC 增长放缓后，Circle 以储备收入为主的传统模式是否还能支撑当前估值；看多者则押注其依托稳定币业务，逐步成长为数字金融基础设施平台。
因此，本次财报中，除营收和利润表现外，市场也将重点关注储备收入表现（尤其是与 Coinbase 及其他合作方的分销协议相关内容），以及支付、RWA 等业务的最新进展。
在财报正式发布前，围绕 Circle 的多空博弈仍将持续。对于市场而言，这份财报不仅是对当季经营情况的验证，也可能成为重新评估 CRCL 估值逻辑的关键节点。加密资产与稳定币赛道本身具备较高波动和政策敏感性，相关信息仍需结合后续披露持续观察。
