Open Standard 联合上百家机构推出了联盟稳定币 OUSD，核心卖点包括铸造和赎回零费用、把储备收益分配给渠道合作方，以及采用多方共治的治理机制。消息公布后，Circle 股价一度下跌 17.5%，市值蒸发约 36 亿美元。
从表面看，市场最直接的疑问是：OUSD 这种分账模式，会不会削弱 USDC 在稳定币市场中的渠道优势和行业位置？但如果把 OUSD 的合作名单、商业安排和行业背景放在一起看，会发现这并不只是“新稳定币挑战老玩家”那么简单。更值得关注的是，稳定币赛道的竞争重点，正在从“谁来发行”，逐渐转向“谁能掌握分发渠道和用户入口”。
OUSD 为什么会引发市场震动：稳定币的储备收益到底归谁
要理解 OUSD 为什么会在稳定币行业和资本市场引发这么大反应，先要弄清一个长期存在、但并不常被公开讨论的问题：稳定币储备产生的收益，究竟应该由发行方独享，还是应该分给掌握支付场景、商户网络和交易流量的渠道方？
这里可以先做一个简单理解。稳定币通常会有储备资产，这些储备在特定利率环境下可能产生利息或相关收益。对稳定币发行方来说，这部分收入往往非常关键。
以 Circle 为例，2025 年全年营收约 27.5 亿美元，其中第四季度储备利息收入占总营收 95% 以上，这说明其收入结构本质上高度依赖利率环境。不过，这些收益并不等于都会留在 Circle 自身体系内。根据 Circle 招股书披露，USDC 的分发高度依赖 Coinbase：Coinbase 可获得其自家平台上 USDC 储备收益的 100%，而平台外产生的相关收益则与 Circle 五五分成。仅 2024 年，Circle 向 Coinbase 支付的分发费用就高达 9.08 亿美元，占总收入约 54%。更重要的是，这份协议不能由 Circle 单方面解除，并且按三年周期自动续约。
这反映出一个很现实的问题：即便名义上储备收益属于稳定币发行方，但在实际商业结构里，这部分收益早已成为发行方向关键渠道支付的“通行成本”。
而 OUSD 的不同之处，在于它没有把这套分润逻辑继续放在幕后，而是直接放到了产品设计和联盟机制里公开表达。换句话说，如果渠道分发本来就需要让利，那么不如从一开始就把这部分利益分配写清楚，用更明确的规则去争取 Stripe、Visa、Shopify 这类掌握商户入口和支付网络的平台，推动 OUSD 成为潜在的默认结算资产。
需要特别说明的是，OUSD 目前所强调的收益分享对象，是参与分发的企业合作伙伴，而不是普通持币用户。这既是产品设计选择，也和监管边界有关——美国《GENIUS 法案》明确禁止支付型稳定币发行方向持币人支付利息。
因此，市场真正担心的，并不是“联盟型稳定币”这个形式本身，而是 Circle 与 USDC 在渠道端的议价能力，会不会被 OUSD 这类新模式逐步稀释。尤其是在 OUSD 抛出“140+ 机构名单”之后，这种担忧被进一步放大。
OUSD 联盟稳定币的“140+机构名单”到底意味着什么
目前，Open Standard 的临时负责人 Zach Abrams，是 Stripe 旗下稳定币基础设施平台 Bridge 的联合创始人。2024 年底，Stripe 曾以 11 亿美元收购 Bridge。
从业务背景看，Bridge 原本就是一家提供稳定币跨境基础设施的公司，主要服务跨境支付、汇款和企业结算等场景。也正因为如此，OUSD 公告中列出的 140 多家机构里，有相当一部分原本就是 Bridge 或 Stripe 体系里的既有客户，本身就已经通过 Bridge 的基础设施开展业务。
这意味着，一家机构被列入“OUSD 联盟”名单，并不自动等于它已经明确承诺把 OUSD 作为默认结算资产，也不能直接理解为已经形成深度绑定。更准确地说，这份名单展示的是一张潜在合作网络，但“出现在名单里”和“真正投入资源推进”之间，仍然有明显差别。
这一点也从部分机构的公开表态中得到印证。三星电子表示，从未与该项目进行正式磋商，也不清楚外界期待其在其中承担什么角色；新韩金融称，并未就加入 OUSD 联盟达成正式协议；Upbit 的说法更直接——其只是表达过未来可能考虑参与 Open Standard 生态扩展的意愿，这与“参与 OUSD 发行”并不是一回事。
ARK Invest 数字资产研究总监 Lorenzo Valente 对这份名单的评价很有代表性。他认为，这更像是一封“巨大的意向书”，而不是一份足以立刻与现有稳定币巨头正面竞争的成熟阵容。按他的判断，名单上的很多机构本来就在不同阵营同时布局：Stripe 有 Bridge 和自己的技术栈；Coinbase 与 USDC 已深度绑定；银行在推进自家存款代币；卡组织通常也不会只押注单一稳定币体系。
换句话说，OUSD 的 140+ 名单更像是一张生态势能清单，而不是已经锁定的排他性合作网络。它当然能带来市场关注度，但未必会马上形成稳定、牢固的网络效应。
以 Coinbase 为例。作为 Circle 最重要的分发渠道和合作伙伴之一，Coinbase 与 Circle 的现有分销协议将在今年 8 月到期，届时双方将重新谈判合作条件；在无特殊情况前提下，双方均无法单方面终止合作。与此同时，Coinbase 也出现在 OUSD 名单中，并承诺为 OUSD 提供 Base 链底层支持。
再看 Visa。早在 2021 年 3 月，Visa 就已与 Circle 达成合作，允许企业通过 Circle 发行 Visa 企业卡，并集成 USDC 结算能力。此外，Visa 还是 Circle 推出的 Arc 区块链的早期设计合作伙伴。在加入 OUSD 联盟之前，Visa 也已经是 Stripe 的 Tempo 区块链锚点验证节点。到 2026 年 7 月 16 日，Visa 还推出了由自己主导、掌控入口的 Visa Stablecoin Platform（VSP），面向银行、金融科技和加密企业提供企业级基础设施。该平台首发支持 OUSD，同时兼容 USDC 和 USDG（Paxos）。
所以，机构名字出现在 OUSD 名单中，并不意味着这些机构一定会把资源、流量和业务优先级真正倾斜给 OUSD。名单制造出的市场声量，不能直接等同于 OUSD 已经建立起牢固的稳定币分发网络。
稳定币竞争正在变化：重点从发行能力转向分发能力
从 Visa 的多方布局可以看出，在当前稳定币赛道里，真正关键的未必是某一种稳定币最后胜出，而是谁掌握了关键通道。对 Visa 来说，核心目标并不是只押注某一个稳定币，而是确保无论哪条稳定币路线跑出来，自己都处在不可绕开的入口位置。
如果用更容易理解的话说，未来谁控制了支付入口、商户网络、交易所流量和链上结算通道，谁就更有可能在稳定币竞争中拿到主动权。
在现阶段的稳定币生态里，最重要的分发渠道仍然是交易所。而这种“谁掌握入口，谁就能参与分润”的逻辑，其实早就存在于交易所体系之中。有业内人士甚至直言，任何持有大量 USDC 的交易所，都应被默认视为可能与 Circle 存在某种分润安排。
Coinbase 的例子前文已经提到。受分润协议影响，2024 年 Circle 向 Coinbase 支付了 9.08 亿美元，规模超过其总营收的一半。
Binance 方面，Circle 也在招股书中披露了相关交易安排：Circle 向 Binance 支付了一笔 6025 万美元的一次性预付款，之后继续按月支付激励，激励金额与 Binance 平台持有的 USDC 余额挂钩，具体比例与 SOFR（担保隔夜融资利率）联动，可达到两位数百分比。
更具争议的案例，则是 2026 年 5 月永续合约交易所 Hyperliquid 与 Coinbase、Circle 达成的“Aligned Quote Asset v2”（AQAv2）协议。根据该安排，Circle 负责 USDC 的铸造、赎回和跨链基础设施，Coinbase 负责 Hyperliquid 平台上 USDC 储备的资金投放，而 Hyperliquid 只需将 USDC 设为平台官方报价资产，即可获得这部分储备收益中最高 90% 的分成。考虑到其中还包含管理费和运营成本，90% 已接近全额返还。即便 OUSD 的具体分润协议尚未公布，市场普遍预期其分配力度也很难明显超过这一水平。
目前，Hyperliquid 平台上流通的 USDC 约为 60 亿美元，占 USDC 流通总量约 8%。按照相关分成安排估算，这可能意味着每年有约 1.35 亿至 1.6 亿美元收益从 Circle/Coinbase 体系转移至 Hyperliquid；若未来规模继续扩大，长期甚至可能达到每年 3 亿至 5 亿美元。
从这个角度看，Circle 很可能已经是市场上向平台方让渡收益比例最高的稳定币发行方之一。不同的是，Circle 过去的做法更偏向一对一谈判，根据对方的筹码和渠道价值来决定让利空间。Hyperliquid 能拿到 90%，与其作为增长最快渠道之一、具备很强议价能力直接相关；而一般交易所未必能拿到相同条件。
OUSD 所做的，本质上就是把 Circle 这套“逐一谈判、按筹码定价”的隐性机制，改写成“写入联盟协议、按统一规则分配”的标准化版本。
如果未来稳定币的关键分发渠道进一步向卡组织集中，那么理论上 Visa 同样有能力与 Circle 围绕 USDC 储备收益谈出很高比例的分成，这也符合其一贯的渠道策略。
但反过来看，如果某个分发渠道本身并没有明显优势，那么考虑到 USDC 在流动性深度、品牌认知和合规先发方面的积累，它仍然拥有更强的议价基础。稳定币竞争并不是“谁分得更多，谁就一定赢”。如果逻辑只是这样，那么 Paxos/USDG 理应更早取得更大份额。
OUSD 真正可能冲击的对象，或许不是 USDC
如果把 OUSD 放到更完整的稳定币竞争格局里看，它短期内真正可能冲击的对象，未必是 USDC，而更可能是同样强调收益共享和联盟扩张逻辑的 Paxos 与 USDG。
2024 年，Paxos 联合 Robinhood、Kraken、Anchorage Digital、Galaxy Digital、Bullish、Nuvei 发起 USDG。该项目受新加坡金融管理局（MAS）监管，其核心卖点与 OUSD 高度相似——把大部分储备收益返还给推动使用的参与方，并允许机构加入网络分享收益。目前，USDG 已扩展至欧盟市场并实现 MiCA 合规，新增 19 家成员，后续 Mastercard 和 Fiserv 也已加入。
不过，从现实表现来看，参与机构体量大、分润机制看起来有吸引力，并没有自动转化为真实市场规模和稳定币流动性。USDG 当前市值约 30 亿美元，在接近 3000 亿美元的稳定币市场中占比约 1%；USDT 与 USDC 合计仍占据近 80% 的市场份额。
与 USDG 相比，OUSD 的优势在于合作伙伴数量更多、整体体量更大，而且 Stripe 自身掌握商户网络和支付入口，这让它在渠道价值上拥有更大的想象空间。
此外，两者在治理结构上也有明显不同。USDG 由 Paxos Digital Singapore（新加坡主要支付机构牌照）和 Paxos Issuance Europe（MiCA 合规主体）发行，铸造、赎回、储备管理和合规等核心职能主要集中在 Paxos 一家公司手中，Robinhood、Kraken 等机构更多扮演分销伙伴角色。相比之下，OUSD 的治理权采用了分散化安排。
但需要看到，联盟治理并不天然等于更强竞争力。多方联盟通常会面临决策效率偏低、激励不一致、长期执行力不足等问题，历史上真正成功的案例并不算多。值得注意的是，Circle 早期其实也采用过联盟型稳定币治理结构——Centre Consortium，也就是 Circle 与 Coinbase 共同治理 USDC 的早期架构。后来，这一联盟因激励分配与控制权问题而解散，Circle 最终将 USDC 的治理权收回自身。
Circle 与 USDC 的护城河还稳不稳
从当前稳定币市场格局来看，Circle 的确拥有自己的护城河，但这并不是一种完全不可撼动的优势。更准确地说，USDC 的基础依然稳固，只是正持续接受来自渠道竞争和新联盟模式的压力测试。
首先，USDC 的流动性深度和网络效应是真实存在的。USDC 当前流通量约 750 亿美元，市场占比约 25%。这个规模本身就是壁垒：流动性更深、集成场景更多、交易对更丰富。对于后来者来说，即便拿到大量合作伙伴背书，也必须先跨过冷启动问题。USDG 运营两年仅做到 USDC 约 4% 的规模，就是一个很直观的对照。
其次，品牌信任仍然是 USDC 的重要资产。很多机构和企业客户之所以选择 USDC，很大程度上基于市场对 Circle“更合规、更透明、出问题概率更低”的认知。这类信任需要长期积累，不容易被短期的联盟叙事快速替代。
再者，Circle 的合规先发优势也比较明显，而且仍在扩大。Circle 是首家拿到纽约 BitLicense 的稳定币发行方，也是首家完成 MiCA 合规的稳定币发行方；7 月 10 日又获得 OCC 批准的国家信托银行牌照，将储备托管进一步升级到联邦持牌架构。在 GENIUS Act 实施细则尚未完全落地前，Circle 已提前尽量把自身架构向更高标准对齐。相比之下，OUSD 作为新成立的联盟主体，如果要建立同等级别的合规体系，还需要从头完成整套路径。
总结：OUSD 撬动的，不只是单一币种竞争
Open Standard 推出联盟稳定币 OUSD，引发市场关注的关键，不只是“又来了一个新稳定币”，而是它把稳定币储备利息返还给渠道合作方的机制，直接做成了标准化、公开化的联盟规则。这种设计放大了市场对 Circle 和 USDC 渠道议价权的担忧，也成为 Circle 股价大幅波动的重要背景之一。
不过，OUSD 当前看似庞大的 140 余家合作名单，仍然带有比较明显的“意向大于承诺”特征。部分机构只停留在潜在合作层面，甚至还有被列名机构公开否认正式参与。不少大型金融机构、支付平台和加密企业本身也在同时布局多条稳定币路线，采取的是典型的多方策略。
结合 USDG 的既有经验可以看到，仅靠收益共享，并不足以快速换来流动性迁移。USDC 依然凭借庞大的流通规模、长期积累的合规能力和品牌信任，在短期内维持较强护城河。
但 OUSD 真正的影响，未必在于短期内能抢走多少市场份额，而在于它把稳定币行业长期存在的渠道分润逻辑摆到了台前。事实上，Circle 早已向 Coinbase、Hyperliquid 等关键渠道支付高额储备收益分成，渠道议价能力持续上升也早已是行业趋势。对稳定币市场来说，下一阶段的竞争核心，不再只是发行能力和合规能力，谁能掌握商户网络、支付入口、交易流量和关键分发资源，谁就更有机会占据主动。
需要注意的是，加密资产与稳定币行业变化很快，联盟模式、渠道分发结构和监管环境都还在演进中，后续实际落地效果仍存在较大不确定性，仍需持续观察。以上内容仅用于行业信息分析，不构成任何投资建议。
