ETHスポットETF流入予測：BTCスポットETFトレンドは繰り返されるのか？

著者: ASXN Digital Asset Research Company

翻訳: xiaozou、Bijie.com

イーサリアムスポットETFは7月23日に発売されます。 ETH ETFにはBTC ETFでは見えず、市場によって見落とされやすい側面が数多くあります。

ETHE流出予測

ETF ETFの手数料体系はBTC ETFと同様です。ほとんどの ETF プロバイダーは、AUM をより適切に構築するために、特定の期間は手数料を請求しません。 BTC ETF の場合と同様、Grayscale は ETHE 手数料を 2.5% に維持しており、他のプロバイダーよりも桁違いに高くなります。ここでの主な違いは、以前に BTC ETF を申請していましたが承認されなかった、Grayscale Mini ETH ETF の導入です。

このミニトラスト商品は、Grayscaleによって発売された新しいETF商品で、最初に開示された金利は0.25%で、これは他のETFプロバイダーと同様です。 Grayscaleのアイデアは、資金を流出させずに、よりアクティブで手数料に敏感なETHE保有者を新商品に引き付けながら、あまりアクティブではないETHE保有者から2.5％の手数料を徴収し、ブラックロックのETHA ETFのような低手数料商品に移行するというものだ。他のプロバイダーがグレースケールより手数料を 25bps 引き下げた後、グレースケールはミニ信託手数料を 15bps に引き下げて復帰し、最も競争力のある商品になりました。それに加えて、彼らはETHE AUM（運用資産）の10％をミニ信託に移し、この新しいETFをETHE保有者に提示しました。この変換は同じ基準に基づいて行われるため、課税対象ではありません。

それに対応する影響として、保有者がこのミニトラストに移行するため、GBTCと比較してETHEからの流出がより控えめになるということです。

ETH ETF流入予測

ETF流入に関しては多くの種類の評価があり、以下ではその一部を取り上げています。これらの評価を正規化すると、平均評価額は月あたり 10 億ドルになります。スタンダードチャータード銀行は月額 20 億米ドルと最も高い評価額を与えましたが、JP モルガンは月額 5 億米ドルと低い評価額を与えました。

幸運なことに、フローを見積もるために、香港とヨーロッパのETP（取引所取引商品）、およびETHEの割引取引の協力を得ました。香港 ETP の AUM を見ると、2 つの結論を導き出すことができます:

(1) BTC と ETH ETP の相対的な AUM は BTC 対 ETH よりも高く、相対的な時価総額は 75:25 ですが、AUM は BTC 対 ETH よりも高くなります。スケールは85:15です。

(2) これらのETPでは、BTCとETHの比率は非常に一定であり、BTC時価総額とETH時価総額の比率と一致しています。

ヨーロッパでは、調査対象のサンプルサイズがさらに大きく、累積AUMが120億ドルの197の暗号通貨ETPが対象です。データ分析の結果、欧州ETPのAUMの内訳はビットコインとイーサリアムの時価総額とほぼ一致していることがわかりました。 Solana は、「他の暗号 ETP」（BTC、ETH、または SOL 以外のもの）を犠牲にして、時価総額に比べて過剰に割り当てられています。ソラナ氏はさておき、あるパターンが現れ始めています。BTC と ETH の間の世界的な AUM の内訳は、時価総額加重バスケットを広く反映しています。

GBTC の流出が「ニュースを売る」という言説の起源であることを考慮すると、ETHE の流出の可能性を考慮することが重要です。潜在的なETHE流出とそれが価格に与える影響をシミュレートするには、ETHEにおけるETH供給の割合を調べる必要があります。

グレースケール ミニシード キャピタル (ETHE AUM の 10%) で調整すると、ETHE の既存総供給量の関数としての ETH 供給率は、ローンチ時の GBTC と同様になります。 GBTC 流出のローテーションと出口の比率がどのようなものであるかは不明ですが、ローテーション フローと出口フローの比率が同様であると仮定すると、ETHE の流出は GBTC の流出と同様の影響を価格に与えることになります。

ほとんどの人が見落としているもう 1 つの重要な情報は、ETHE の NAV (純資産価値) プレミアム/割引です。 ETHEは5月24日以来、額面の2％の範囲内で取引されているが、GBTCは1月22日に初めて純資産の2％の範囲内で取引された（GBTCがETFに転換されてからわずか11日後）。スポットビットコイン ETF の承認と GBTC へのその影響は徐々に市場に反映されましたが、NAV 取引に対する ETHE 割引は GBTC の既存の物語にさらに反映されました。

ETH ETF が開始されると、ETHE 保有者は額面価格に近い価格帯でエグジットするまで 2 か月の猶予が与えられます。これは、ETHE の流出、特に出口トラフィックを阻止するのに役立つ重要な変数です。

ASXNの内部推定は、月間8から12億です。これは、毎月のビットコイン流入の時価総額加重平均をとり、ETHの時価総額を乗じることによって計算されます。

私たちの推定は世界的な暗号通貨ETPデータによって裏付けられており、キャップ加重バスケットが支配的な戦略であることを示唆しています（同様の戦略を採用しているBTC ETFからのローテーションフローが見られる可能性があります）。さらに、ミニトラストの開始と開始前にETHEが平価で取引されるという独特のダイナミクスを考慮すると、ETH価格の予想外の上昇には前向きです。

ETF流入の推定値はそれぞれの時価総額に比例するため、価格への影響は同様になるはずです。ただし、資産のどの割合が流動的で販売可能であるかを測定することも重要です。「変動比率」が小さいほど、流入に対する価格の反応が大きくなると仮定します。

ETHの液体供給に影響を与える2つの特別な要因、すなわちネイティブステーキングとスマートコントラクトでの供給です。その結果、ETHは流動性が低く、BTCよりも低い割合で販売できるため、ETFの流入に対してより敏感になります。ただし、2 つの資産間の流動性の差は一部の人が信じているほど大きくないことは注目に値します (ETH の累積 +-2% の注文深度は BTC の 80% です)。

液体供給のおおよその計算:

イーサリアムの反射性

ETF を見るとき、イーサリアムの反射性がどの程度であるかを理解することが重要です。このメカニズムは BTC と似ていますが、イーサリアムの書き込みメカニズムとその上に構築された DeFi エコシステムにより、フィードバック ループがさらに強力になります。

再帰ループは次のようになります:

ETHがETH ETFに流入 → ETH価格が上昇 → ETHへの関心が上昇 → DeFi/チェーンの使用量が増加 → DeFiのファンダメンタルズ指標が改善 → EIP-1559のバーンが増加 → ETHの供給が減少 → ETHの価格が上昇→ より多くの ETH が ETH ETF に流入 → ETH への関心が高まる → ...

BTC ETF に欠けているものの 1 つは、エコシステムに「富効果」が存在しないことです。新興のビットコイン エコシステムでは、多くの収益がベースレイヤーのプロジェクトやプロトコルに再投資されているとは思えません。完全なエコシステムを備えた「分散型アプリケーション ストア」として、イーサリアムは基礎となる資産の継続的な流入から恩恵を受けることになります。

この資産効果は、特にDeFiにおいて十分な注目を集めていないと考えています。イーサリアム DeFi プロトコルの TVL には 2,000 万 ETH (630 億ドル) があり、ETH の取引が高くなるにつれ、米ドル建て TVL と収益が急増するため、ETH DeFi への投資はますます魅力的になります。

ETH には、ビットコインのエコシステムには存在しない再帰性があります。

Autres facteurs à considérer

1. Quel sera l'afflux de rotation de l'ETF BTC vers l'ETF ETH ? Disons qu’il existe un sous-ensemble d’allocateurs d’ETF BTC qui ne souhaitent pas augmenter leur exposition nette aux crypto-monnaies, mais souhaitent se diversifier. En particulier, les investisseurs TradFi préfèrent les stratégies pondérées par la capitalisation.

2. Dans quelle mesure TradFi comprend-il l'actif ETH et la couche de contrat intelligent Ethereum ? Le récit de « l’or numérique » de Bitcoin est à la fois facile à comprendre et bien connu. Dans quelle mesure le récit d’Ethereum (couche de règlement pour l’économie numérique, théorie des actifs en trois points, tokenisation, etc.) sera-t-il compris ?

3. Comment les conditions précédentes du marché affecteront-elles la tendance des flux et des prix de l’ETH ?

4. Les élites dans la tour d'ivoire ont désigné deux actifs cryptographiques comme pont vers leur monde : Bitcoin et Ethereum. Ces atouts ont transcendé l’esprit du temps. Comment le lancement des ETF au comptant change la façon dont les répartiteurs de capitaux TradFi perçoivent l'ETH, étant donné qu'ils sont désormais en mesure de proposer des produits qui facturent des frais. La soif de rendement de TradFi rend les rendements natifs du jalonnement d’Ethereum très attrayants pour les fournisseurs, et nous considérons le jalonnement des ETF ETH comme une question de « si » plutôt que de « quand ». Les fournisseurs peuvent proposer un produit sans frais en mettant simplement de l'ETH sur le backend et gagner un ordre de grandeur de revenus supérieur aux frais ETH ETF normaux.

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