匹馬：解析幣圈商業模式，區塊鏈投資的價值之路

作者：Pima

公鏈市場的商業模式

在公鏈市場或區塊鏈產業，你所購買的實質是什麼？區塊鏈的商業模式出路何在？

隨著山寨市場表現不如預期，業內人士對產業前景產生疑慮。在複雜的市場環境下，不同發展階段的投資難度必然會增加，但問題核心在於尋找專案長期永續發展的商業模式。

公鏈的估值

從第一原理出發，股價 P=EPE，即 股價=利潤估值。因此，長期來看，股價的影響因素只有獲利 E 和估值 PE。

其一，估值 PE。此因素較為複雜，影響因素眾多，如成長性、利率、滲透率、產業空間、央行放水程度、獨佔程度等。偶像巴菲特曾表示不購買 BTC，因其沒有現金流（可視為利潤）。從長期角度看，此說法基本上正確，但僅考慮了股價公式中的利潤 E，未考慮估值 PE。從另一個角度來看，MEME/BTC 可歸類於 PE 因子，只要持續拉人頭，即可在一定市值範圍內維持成長。但要注意的是，市值越大，所需拉取的人頭越多，若無持續現金流支撐，難以持久。

其二，利潤 E。利潤來自於營收。因此，股價上漲需要營收成長，營收來源即商業模式。商業模式定義為透過向他人提供商品或服務而獲利的商業活動，簡單來說，即公司如何賺錢。

幣圈的商業模式

2006 年，段永平在與巴菲特的午餐中詢問投資關注重點，巴菲特回答為商業模式。企業若不知如何賺錢，則無法實現長期永續發展。推動美股七姊妹持續上漲的核心是利潤，而非其他短期因子。

幣圈的商業模式是什麼？個人認為不外乎：

• 區塊空間費；
• SWAP 費（交易所，包括DEX/CEX）；
• 借貸（利差）；
• 穩定幣（抽水）；區塊空間）。
• 幣圈創造了一種全新的商業模式：兜售區塊空間，即公鏈以 GAS 費用計價並收取區塊空間費。全球消費者以每次交易的基礎價格購買全球計算/頻寬資源的存取權和儲存權。

區塊鏈的初衷是解決貨幣屬性問題，與免費網路有本質差異。一份錢不能無限複製重複支付給其他人，免費網路無法解決貨幣問題。因此，公鏈在從貨幣屬性延展到公鏈的過程中，其獨特之處在於，用戶需承擔存取區塊空間的費用。網路過去幾十年來，企業均自租賃機器運算資源支付 AWS 帳單，從而為客戶提供產品和服務並獲取收益。

而在區塊鏈上的應用程式中，用戶需為專案運行成本支付費用。全球消費者每年為 GAS 支付數十億到上百億美金的費用，這就是公鏈的營收。例如，假設年收入為100 億美金，國債收益率為5%，給定20 倍PE，則公鏈市場可達2000 億美金，10 倍PE 則為1000 億美金，50 倍PE 則為5000 億美金。這就是公鏈市場龐大的根本。

公鏈市場的前景

你願意為 GAS 費買單，這是一種已存在的現象。然而，還需要進一步思考：為什麼你需要支付 GAS？為什麼未來會有更多人來支付 GAS？轉帳支付的需求？致富的需求（屯 GAS）？娛樂的需求（為某個 DAPP 付費）？交易幣幣/大宗商品/股票/SWAP 萬物的需求？若將來沒人願意支付 GAS 費，公鏈市場將不復存在。

因此，當看到一些花里胡哨的名詞時，不要被幣圈的早期發展或不好落地的因素所迷惑。宣傳充斥著一般人難以理解的抽象詞彙，如可擴展性、ZK 技術、L2、UTXO、鏈抽象、模組化、同態加密、平行 EVM 等。模組化/單體鍊等詞彙源自於網路技術，但在網路領域很少提及，卻在幣圈重複宣傳。我對這些敘述詞彙抱持抵觸情緒，熟悉基本概念後直接追問：這項技術能帶來多少營收？從而產生多少利潤回購？否則，其市場契合度在哪？可以支持基礎技術/基礎學科的長期深耕，但需要清晰的商業模式，並明確獲得該模式所需的時間（二年、十年或二十年）。未來如何增加營收 GAS 以及誰將佔據頭部市場份額等更複雜的問題才是重點。

總結

公鍊是一個有營收、現金流和利潤的產物，其商業模式清晰，有出路。剩下的，是要考慮如何擴大營收、提高市佔率、降低成本等符合商業發展路徑的措施。

幣圈許多項目沒有明確的商業模式，不知如何賺錢。世界五百大企業的存活率僅 3%，投資就是尋找並長期持有這 3% 的企業。幣圈未來有數萬個項目，價值判斷困難。投資需謹慎，認真對待。

不要玩弄玄虛，腳踏實地。否則，留給你的時間不多了。

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